Как российские компании пережили первый СВО-квартал
The Bell, опираясь на доступную статистику и опросы экспертов, рассказывает, как российские компании пережили первый квартал, прошедший в условиях СВО Путина в Украине.
Второй квартал подряд лишь часть российских компаний раскрывает свою отчетность, и инвесторам приходится действовать на рынке практически вслепую. Совсем не публикуют их госбанки и нефтегазовый сектор. Некоторые компании, например, российские металлурги, не стали раскрывать отчетность по МСФО, представив лишь операционные результаты. Прозрачнее остальных остаются IT-компании, большая часть которых продолжает придерживаться международных стандартов раскрытия информации.
Кто отчитался
IT
Отчитаться о своих результатах за второй квартал 2022 года собирались компании, на которые в сумме приходится меньше трети (30,5%) общей капитализации индекса РТС, свидетельствует результат опроса, проведенного БКС перед началом этого сезона отчетности.
Общий тренд понятен. Отчитываются в первую очередь те компании, которые зарегистрированы за границей. Остальные — быстро превращаются в черный ящик.
Результаты компаний, представивших отчеты, по большей части превзошли ожидания рынка. Например, хорошо себя показал IT-сектор. Рекламная выручка лидеров рынка показала сильную динамику, несмотря на его общее падение (по данным OMD OM Group, объем рекламы в интернете за январь—июнь снизился на 34%, до 91 млрд рублей). Но российские лидеры рынка пока не почувствовали падения на себе: в прошедшем квартале они забирали долю у ушедших иностранных конкурентов, считает руководитель отдела аналитики потребительского и ТМТ-сектора «Ренессанс Капитала» Кирилл Панарин. Высокие темпы роста также показали главные игроки в онлайн-торговле и доставке еды — благодаря продолжающемуся перетоку потребления в онлайн. Рационализация инвестиций в рост и оптимизация затрат позитивно сказались на экономике компаний.
Сильные отчеты представили «Яндекс» и Ozon. Выручка «Яндекса» в последнем квартале выросла на 45% (здесь и далее — год к году), а скорректированная EBITDA — в 4,5 раза. Рекламная выручка компании на фоне ухода иностранных конкурентов и совершенствования собственных технологий увеличилась на 31%, отмечает «Ренессанс Капитал». Все остальные сегменты бизнеса компании также продолжают быстро расти: выручка от такси и каршеринга выросла на 62%, от сегмента облачного бизнеса, образования и других направлений — на 107%.
Чистая скорректированная прибыль всей группы составила 13,1 млрд рублей. Но многие направления продолжают оставаться убыточными: например, подписка «Плюс» при росте выручки на 50% (до 6,1 млрд рублей) принесла убыток по скорректированному показателю EBITDA в размере 2,6 млрд. В компании это объясняют ростом затрат на привлечение новой аудитории. Сопоставимый убыток принес и сегмент «Прочие бизнес-юниты и инициативы», куда входят «Дзен», облака, устройства, образование и финтех. Убыточным остаются сервисы «Яндекс.Еда» и «Яндекс.Лавка», утверждают собеседники The Bell, знакомые с бизнесом компании (в отчетности «Яндекс» не раскрывает результаты этих сервисов отдельно от сегмента электронной коммерции, райдтеха и доставки). В целом, этот сегмент по итогам квартала оказался в плюсе: 2,1 млрд по скорректированному показателю EBITDA.
Тем не менее, рентабельность всей группы по EBITDA благодаря оптимизации расходов и операционному росту выросла до 55,6% (+8,3 п.п.). Но во втором полугодии инвестиции компании, которые «Яндекс» после начала войны постарался умерить, могут вновь ускориться, отмечали в БКС.
Ozon впервые в истории удалось достичь положительной квартальной EBITDA. Компания показала значительный рост рентабельности (+10,4 п.п.) за счет роста монетизации и мер по оптимизации затрат. Темп роста продаж (GMV) также остался на высоком уровне (92%). Для сравнения: GMV e-commerce-сервисов «Яндекса» вырос на 67%, Wildberries — на 94%. Опережающими темпами (на 220%) росла выручка от рекламы — сейчас более половины продавцов активно используют рекламные инструменты, отмечали в SberCIB. В целом сервисные доходы компании (комиссии с продавцов, реклама и т.д.) выросли почти в три раза — Ozon уже несколько лет переориентирует бизнес-модель с продажи собственных товаров на обеспечение продаж сторонних продавцов.
VK и HeadHunter сильно уступают по темпам роста. Выручка VK от рекламы выросла на 28%, но в других сегментах динамика была достаточно слабой. Например, скорректированная выручка от игр, большая часть которой приходилась на зарубежные рынки, упала на 17%. Главная причина такой динамики — укрепление курса рубля и отсутствие новых релизов, объяснила компания. Также негативно на результатах сказалась приостановка продаж через Google Play и App Store пользователям из России, отметили в SberCIB.
HeadHunter отчитался о значительном замедлении роста: выручка увеличилась на 1,1% против 56,7% в первом квартале. Слабый рост компания объяснила сокращением числа клиентов из малого и среднего бизнеса на фоне экономической неопределенности.
Потребительский сектор
В потребительском секторе большинство компаний показали сильный рост на фоне высокой инфляции как в продовольственном, так и в непродовольственном сегменте, указывает Панарин. Рост цен на полке в моменте заметно опережает инфляцию по затратам, это помогло компаниям сгенерировать сильный свободный денежный поток. Это относится, например, к «Магниту» и X5 (управляет сетями «Пятерочка», «Перекресток», «Карусель» и «Чижик»). «В продуктовом ритейле мы пока не увидели сильного эффекта на спрос от ухудшения динамики реальных доходов населения. При этом уже можно отметить переток трафика из гипермаркетов и супермаркетов в форматы дискаунтеров и магазинов у дома, от которого выигрывают лидеры рынка “Магнит” и Х5», — добавляет эксперт.
«Магнит» может похвастаться хорошей динамикой всех основных показателей. Общая выручка во втором квартале увеличилась на 38,7%, рентабельность по EBITDA составила 7,2% (+0,1 п.п.). Компания — один из основных бенефициаров дополнительной индексации пенсий и новых социальных выплат, отмечали аналитики SberCIB. При этом в апреле совет директоров «Магнита» рекомендовал не выплачивать дивиденды за прошлый год. Финансовое состояние «Магнита» позволяет выплачивать дивиденды, но компания могла отказаться от них из-за технических сложностей с переводом средств в пользу зарубежных акционеров, предполагает Дмитрий Пучкарев из «БКС Мир инвестиций». Пока информации о том, когда будут возобновлены выплаты, ритейлер не давал.
X5 также опубликовала сильные финансовые результаты, показав высокую рентабельность по EBITDA — 9,6% против 8,3% годом ранее. Ее выручка во втором квартале выросла на 18,6% год к году, чистая прибыль — на 57,7%, достигнув рекордных 25,4 млрд рублей.
Слабее выглядят сети гипермаркетов, отмечают аналитики «Финама». «Лента» показала хороший рост выручки — 17,4% во втором квартале и 20,3% в первом полугодии — за счет развития магазинов малых форматов. Однако коммерческие издержки росли существенно быстрее валовой прибыли, из-за чего пострадала EBITDA (она за последний квартал упала на 21,2%). По мнению экспертов, из-за агрессивных планов «Ленты» по развитию и временной задержки при выводе новых магазинов на целевые параметры операционная прибыль, вероятно, останется под давлением.
Сильнее других компаний в потребительском секторе пострадала «М.Видео». Рынок электроники более чувствителен к ухудшению макрообстановки и сильнее зависит от импорта с точки зрения ассортимента, отмечает Панарин. Во втором квартале общие продажи компании упали на 29,2%, рост за первое полугодие составил всего 1,5%. При этом, по словам эксперта, компания продемонстрировала впечатляющую оптимизацию затрат и с нуля отстроила процессы импортных закупок и логистики, что привело к заметному восстановлению ассортимента, но финансовые перспективы в ближайшее время остаются сложными.
Финансовый сектор
Среди крупных банков урезанные результаты опубликовала TCS Group («Тинькофф»). Компания не раскрывала конкретные показатели, но сообщила о минимальной полугодовой чистой прибыли за последние пять лет.
В финансовом секторе также отчиталась Мосбиржа, показав существенное снижение комиссионных доходов вместе с заметным приростом прибыли. Вероятно, он был обусловлен увеличением процентного дохода в связи с высокими процентными ставками в экономике, объясняют аналитики «Финама».
Сырьевые компании
У сырьевых компаний результаты получились смешанными, отмечает главный аналитик «Открытие Инвестиций» по российскому рынку акций Алексей Павлов. Ударным первое полугодие оказалось для «Фосагро». Выручка и EBITDA выросли почти в два раза по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. Цены на фосфорные и азотные удобрения за то же время выросли на 40%. К тому же компании удалось реализовать дополнительные объемы благодаря запасам и отсутствию существенных проблем с экспортом, поясняет «Ренессанс Капитал».
Хорошие результаты также показала «Распадская», выручка которой в первом полугодии выросла в 2,5 раза, EBITDA — в 3,4. Драйверами роста основных показателей стали рост цен на уголь (прежде всего в первые 4 месяца 2022-го), а также ослабление рубля, объясняет Дмитрий Пучкарев из «БКС Мир Инвестиций».
«Русал» и «Норникель» показали смешанные результаты. «Русал» отчитался о росте выручки 31,3% и EBITDA на 37,4% в первом полугодии, но при этом чистая прибыль компании упала на 16,7%. Рост выручки во многом объясняется ростом цен на алюминий в начале года, прибыль снизилась из-за роста процентных расходов и расходов по налогам, поясняет Пучкарев.
«Норникель» сообщил о снижении EBITDA в первом полугодии на 16%, выручка осталась примерно на том же уровне, а чистая прибыль увеличилась на 18%. На результатах компании сказалось решение правительства о повышенном НДПИ для металлургов. Расходы компании по этому налогу выросли в 2,3 раза, отмечает Пучкарев.
У обеих компаний также сильно пострадал свободный денежный поток. Один из ключевых моментов в их отчетах — рост себестоимости производства (вызванного прежде всего ростом расходов на персонал и увеличением НДПИ) и связанное с ним ухудшение рентабельности. Чистая прибыль выросла, в том числе благодаря переоценке валютных обязательств.
Электроэнергетика
Один из самых позитивных отчетов за первое полугодие среди российских электроэнергетиков представила «РусГидро», отмечают аналитики «Финама». Выручка компании по РСБУ выросла на 5,6% год к году, чистая прибыль — на 17,1%. Помогли высокие цены в Сибири и начало реализации электроэнергии Нижне-Бурейской ГЭС. «Финам» считает компанию бенефициаром переориентации экономики России на восточное направление, в связи с чем спрос на электроэнергию в Сибири и на Дальнем Востоке пока остается высоким.
Сельское хозяйство
«Русагро» во втором квартале продемонстрировала рост выручки на 21% благодаря росту продаж в сахарном и мясном направлениях. В марте на пике паники компания решила больше сберегать в долларах — из-за курсовых разниц чистая прибыль в 11,1 млрд рублей годом ранее превратилась в убыток в 1,8 млрд рублей.
Кто не отчитывался
• В нефтегазовом секторе ни одна компания еще не представила полугодовую отчетность по МСФО. В такой ситуации лучше сектора росли акции «Татнефти», которая раскрыла отчетность по РСБУ (в случае «Татнефти» она близка к отчетности по МСФО), а также приняла решение о выплате промежуточных дивидендов, указывают аналитики «Финама». По их мнению, отсутствие какого-либо раскрытия информации является одной из причин слабых результатов акций некоторых компаний этого сектора, например, «Роснефти».
• Операционные результаты «Газпрома» за первые семь месяцев показали, что добыча выросла на 12%, но экспорт в дальнее зарубежье (самый прибыльный сегмент) снизился на 35%. При этом что будет с выручкой — не ясно. По прогнозам аналитиков SberCIB, если высокие цены на газ сохранятся, выручка «Газпрома» от экспорта в дальнее зарубежье в 2022 году может вырасти на треть или даже на 70%.
• Продолжают воздерживаться от публикации квартальных финансовых результатов и ведущие банки — Сбербанк и ВТБ. Возможно, поэтому их акции в ходе нынешнего ралли отставали от широкого рынка, также предполагают в «Финаме». ЦБ планирует постепенно снимать ограничения на раскрытие банками информации. На первом этапе они получат право публиковать свои результаты, а на втором — это станет обязанностью.
• Среди электроэнергетиков от раскрытия информации отказались ТГК-1 и «Интер РАО». Аналитики «Финама» обращают внимание, что с начала лета их акции упали на 10,8% и 4,4% соответственно, а акции отчитавшейся «Русгидро» остались на том же уровне.
Акции компаний, которые не представили результаты, в целом вели себя по-разному, поэтому судить о том, как повлияло на их динамику отсутствие отчетности, сложно, отмечает Павлов. Отсутствие отчетов, конечно, не добавляет привлекательности эмитентам и оптимизма инвесторам, и в этом плане скорее можно говорить о том, что котировки могли быть выше, считает начальник отдела экспертов по фондовому рынку «БКС Мир инвестиций» Альберт Короев. В пример он приводит «Мечел», который не так давно неожиданно сообщил, что не будет раскрывать финансовые результаты за первое полугодие 2022 года и ограничится операционными. Акции компании в моменте отреагировали падением, но даже раскрытие операционных результатов привело в дальнейшем к позитивной динамике.
На что ориентироваться инвесторам
Закрытие информации компаниями — это самое тяжелое, что может быть, потому что мы перестаем понимать, во что мы инвестируем, говорил ранее The Bell управляющий директор «Ренессанс Капитала» Максим Орловский.
В таких условиях инвесторы могут ориентироваться на макроданные, которые дают ЦБ и торговая статистика других стран. В частности, есть данные по добыче и экспорту нефти, ценам на нефть и газ, которые могут дать некоторую информацию о состоянии компаний. Также можно обращать внимание на операционные показатели, если они публикуются.
Ситуация в нефтегазовом секторе несколько лучше, потому что большую часть экспорта удалось перенаправить в Азию, хотя и с дисконтом, и упал он не так сильно, как ожидалось, отмечает инвестиционный стратег УК «Арикапитал» Сергей Суверов. Добыча по сравнению с февральскими уровнями восстановилась, но ситуация может ухудшиться, когда Европа полностью откажется от российской нефти.
По словам Суверова, в самом сложном положении оказался банковский сектор. Некоторые банки вынуждены довольно сильно наращивать резервы из-за снижения кредитного качества должников и испытывают проблемы с прибыльностью. Часть из них показали убытки по итогам квартала или сильное снижение прибыли, полагает он.
Выводы о текущем уровне кредитоспособности конкретных кредитных организаций можно делать на основе пресс-релизов с кредитными рейтингами, которые публикуют рейтинговые агентства, советует управляющий директор по банковским рейтингам «Эксперт РА» Руслан Коршунов. По его словам, информация в этих релизах основывается на анализе непубличной отчетности кредитных организаций. В нынешних условиях это делает их одним из ключевых источников актуальной информации о состоянии банковского сектора.
Интервью вместо комментария
Чтобы вернуть экономику в 2021 год, потребуется еще 6–7 лет
Новые «девяностые», которыми пугали россиян вскоре после начала СВО, пока не наступили: российская экономика пусть и пострадала, но не обрушилась под напором беспрецедентных западных санкций. О том, что с ней происходит сейчас и каковы ее перспективы, корреспондент The Bell Денис Касянчук поговорил с экономистом Bloomberg Economics по России и Центральной и Восточной Европе Александром Исаковым.
После начала *** многие экономисты предрекали скорый крах российской экономики, но этого не произошло, и теперь большинство экспертов сходятся во мнении, что кризис будет глубоким, но развиваться будет плавно. Почему первоначальные прогнозы не сбылись?
Консенсус ждал банковский кризис по модели 2008 года, ждал, что банки потеряют доверие друг к другу, а за ними и предприятия. В этом сценарии все могло рухнуть как домино: остановка платежной системы могла бы дать потерю в 10–15% ВВП. Этого не произошло главным образом благодаря расчистке банковского сектора от слабых банков, которую Банк России проводил с 2013 года. В итоге никто не сомневался, что платежи будут. Даже если у кого-то начались бы проблемы, то это скорее был бы вопрос рентабельности конкретных банков, требуемой рекапитализации, но не выживания.
Но ведь в кризисном нарративе чаще пугали даже не 2008 годом, а грядущими девяностыми.
Есть большая разница между тем, чего принято бояться, и тем, что по-настоящему важно. В период трансформационного спада 1990-х экономика пережила не только тяжелый переход от плана к рынку, но и ошибки в избыточно мягкой бюджетной политике, накопление огромного краткосрочного долга. В 2022 году таких проблем с долгом не было. У Минфина был большой запас ликвидности в виде остатков средств прошлых лет, в фонде национального благосостояния, а главное, остается возможность занимать на внутреннем рынке вдолгую по исторически невысоким ставкам.
Как теперь будет развиваться кризис? Где будут самые уязвимые места?
Самыми уязвимыми будут циклические сектора. Как правило, сильнее всего в таких условиях сокращаются финансовый сектор, торговля и стройка. Снизится, но в меньшей степени сектор добычи полезных ископаемых из-за сокращения экспорта природного газа в Европу. Если говорить в уровнях ВВП, то пик падения придется на третий квартал этого года. А потом деловая активность будет восстанавливаться по мере того, как оживает кредитование и спрос, а также появится ясность относительно того, как будет устроен внутренний рынок. Думаю, по итогу этого года ВВП упадет на 3,5–4%, в следующем — на 2%. Размер экономики по итогам 2023 года составит около 88 трлн рублей в ценах 2016 года, то есть это размер экономики 2013–14 годов. А по итогам второго квартала этого года размер экономики вернулся в конец 2018 года.
Евросоюз в качестве санкций постепенно сокращает объемы нефтегазового импорта из России. Как это отражается на поступлениях в бюджет? И что с ненефтяными доходами?
Ненефтегазовые доходы в июле потеряли треть против прошлого года. Основные потери здесь в НДС, который провалился больше, чем та налоговая база, с которой он собирается. Это указывает на то, что этот провал временный и связан с тем, что компании активно используют антикризисную возможность ускоренного возмещения НДС. Этот эффект исчерпает себя в ближайшие месяцы, так как уровень налоговой нагрузки остался неизменным.
Нефтегазовые доходы действительно снижаются. В июле они сократились на 22% против прошлого года. Большая часть этого падения связана с укреплением курса: 1 рубль курса против доллара дает или отнимает у федерального бюджета порядка 80–90 млрд рублей за 12 месяцев. Кроме того, особенности нашего подхода к стабилизации внутренних цен на топливо приводят к значительным выплатам компенсаций по нефтегазовому демпферу. С другой стороны, цена газа на спотовом рынке в Европе выросла в 7–8 раз, цена нефти даже с учетом дисконта выше прошлогодней. Думаю, что повышенный налог на добычу газа и пересмотр формулы топливного демпфера позволят стабилизировать нефтегазовые доходы, а дефицит бюджета в этом году составит 3% ВВП.
Какие последствия будут у этого дефицита?
Зависит от того, как Минфин решит его финансировать. Сегодня основным источником покрытия дефицита пока выбраны средства ФНБ, где в запасе остается 7 трлн рублей ликвидных средств. Если использовать в основном эти средства и израсходовать их основную часть в этом году, то, когда Минфин начнет наращивать заимствования в 2023 году, его положение с точки зрения свободных средств будет более уязвимым, а значит брать в долг правительству, скорее всего, придется дороже. Исходя из этого, следует уже сегодня выходить на рынок и финансировать до половины дефицита новыми заимствованиями, так же как Минфин финансировал ковидные меры поддержки за счет нового долга в 2020 году. Сегодня на облигации Минфина с привязкой к процентной ставке или инфляции есть большой спрос. Это связано с тем, что рынок акций остается высоковолатильным и высокорискованным. Кроме того, размещение инструментов с плавающей ставкой или привязкой к инфляции создает правильную мотивацию для Минфина: если расходы приведут к росту инфляции и повышению ключевой ставки, то те, кто сегодня вложит свои сбережения, будут защищены.
За счет индексации и социальных выплат реальные доходы населения по Росстату пока падают незначительно. Но что на самом деле происходит и будет происходить в ближайшее время с благосостоянием россиян? Можно ли уже делать какие-то выводы на этот счет?
Исторически реальные располагаемые доходы падают примерно так же, как уровень ВВП. То есть будет необычно и удивительно, если реальные доходы не упадут на 3–4% в этом году и на 2% в следующем году.
Росстат уже несколько недель подряд сообщает о дефляции в стране. С чем она связана? Сколько еще она может продолжаться? Чем опасно падение цен? Грозит ли России дефляционная спираль?
То, что происходит, — это не дефляция. Это нормализация уровня цен после весеннего шокового роста. Падение цен, во-первых, связано с тем, что уходит страх дефицитов, появляются параллельные потоки импорта, которые заполняют ниши на маркетплейсах и на сайтах объявлений. А во-вторых, с тем, что после всплеска розничного кредитования 2020–21 годов оно резко остановилось весной и снизило платежеспособный спрос.
К октябрю рост цен должен возобновиться со скоростью порядка 7% в пересчете на год благодаря оживлению кредитования, исчерпанию фактора нормализации цен и ускорению роста цен на продовольствие.
Риска дефляции нет, его в принципе почти не существует: государству легко произвести достаточное количество платежеспособного спроса, например, через прямые выплаты или субсидированные кредиты.
Рубль слегка ослаб за последние полтора месяца, но все равно его курс далек от оптимальных 70–80 рублей, которые нужны российскому бюджету. Получится ли у российских властей опустить курс еще ниже и как они будут это делать?
Базой экономической политики с 2015 года остается приверженность плавающему курсу. Это политика хорошо зарекомендовала себя, так как она позволяет сгладить внешние шоки — так же как это происходит сегодня. При этом реальный курс рубля, то есть с учетом разницы в инфляции внутри страны и за рубежом, сегодня укрепился до максимальных за современную историю уровней.
Это снижает доходы бюджета и подрывает модель ряда экспортеров. Думаю, в принципе подход не изменится: курс останется плавающим, но правительство для ослабления рубля начнет покупки валюты по обновленному бюджетному правилу. На то, чтобы приступить к этому прямо сейчас, не хватает доходов бюджета. И это еще один аргумент для того, чтобы Минфин начал существенно наращивать заимствования на рынке.
В июне России объявили дефолт, пусть де-факто и технический. Какие последствия были у этого решения?
Пока последствия дефолта сказались не на рынке облигаций, а на рынке производных инструментов. Там дефолт привел к тому, что по кредитным свопам на долг России их покупатели получили выплаты. В остальном держатели облигации имеют возможность получить выплаты тем или иным образом. Ограничения на заимствования для России есть, но связаны они, в первую очередь, с санкциями, а не с дефолтом.
По базовому прогнозу ЦБ рост ВВП должен вернуться к 2024 году. Насколько этот прогноз реалистичен?
Думаю, прогноз реалистичен. Но уровень ВВП мы будем восстанавливать очень долго. Скорее всего, нам потребуется еще порядка 6–7 лет, чтобы вернуться к размерам экономики 2021 года.
Правительство и компании закрывают все больше статистики. Насколько сложно стало судить о состоянии дел в экономике и различных секторах?
Больше всего пострадали две области статистики. Это банковская статистика и международная торговля. Теперь сложнее анализировать то, что происходит в отдельных банках, но общая макроэкономическая статистика есть. С международной торговлей ситуация обстоит так: 95% статистики восстанавливается по данным торговых партнеров, вроде Китая, Турции, Казахстана и так далее. Конечно, это неудобно: то, на что раньше уходил час, теперь уходит день.
После введения первых санкций будущее российской экономики часто сравнивали сравнивать с Ираном. Насколько это сравнение релевантно?
Не думаю, что наша ситуация похожа на иранскую, но есть отдельные параллели с ЮАР 70–80-х годов. Страна тоже была крупным экспортером, санкции были очень широкими и уже похожими на современные. Там был и уход международных компаний (иногда полный, но чаще частичный), параллельный импорт, избирательное, неполное эмбарго на экспорт. А также экономическая политика, которая ставила во главу угла замещение импорта и снижение чувствительности к возможным ограничениям. Санкции и тогда не привели к резкому сжатию экономики, но замедлили рост страны против прошлых десятилетий.
